2023年美聯(lián)儲將繼續(xù)保持偏緊的貨幣政策，美元年內有可能重回強勢
時間：2023-02-03
作者：孫明春
1、您對美國在今年陷入經濟衰退的可能性、程度、持續(xù)時間及其對全球經濟及金融市場的影響有哪些分析和判斷？
孫明春：2023年美國經濟陷入衰退的可能性較大。但預計美國經濟衰退程度大概率比較淺。
之所以說美國經濟將會衰退，主要是因為美國家庭、企業(yè)和政府三大部門都面臨不同程度的挑戰(zhàn)。
最新數據顯示，美國2022年12月零售銷售額環(huán)比下滑1.1%，創(chuàng)一年來最大降幅。消費是美國經濟的重要引擎。經過2020年、2021年兩年美國財政對于家庭部門的巨額“輸血”，家庭部門的資產負債表較為健康，支撐了美國經濟尤其是消費的強勁表現。
但在2022年，隨著家庭補貼計劃到期、財政刺激力度減弱，美國家庭部門的資產負債狀況有所弱化，消費活動也相應轉弱。與此同時，美國政府當前也面臨著債務上限問題。1月19日，美國政府達到31.4萬億美元法定債務上限。雖然這一問題或可通過技術性手段解決，但2023年美國財政支出力度勢必將比前三年減弱，其對于美國經濟的支撐作用也將逐漸消退。
另一方面，美國企業(yè)面臨嚴重的高庫存壓力，去庫存周期或將開啟。目前來看，無論是批發(fā)庫存、零售庫存還是工業(yè)庫存，其絕對水平都達到歷史最高，嚴重偏離其長期趨勢值。接下來如果出現“減存貨”，有可能會相當劇烈，對經濟增長產生不利影響。
之所以說衰退程度較淺，主要原因在于美國家庭部門資產負債表總體上來說仍然相當健康。雖然中低收入家庭的儲蓄規(guī)?；芈漭^快，但就家庭部門整體而言，美國家庭儲蓄的絕對額較2020年疫情前的水平仍高出3萬億美元，這對美國經濟增長而言將是一個有力支撐。另外，雖然美國居民的信用卡余額已回升到2020年年初水平，但進一步上漲的空間仍然存在，因此消費者信貸也將對美國消費形成支撐作用。
勞動力市場方面，目前來看美國勞工市場仍然偏緊。雖然一些大型科技公司和金融機構出現了裁員現象，但是整體來看，中小企業(yè)的招工難問題還沒有完全解決，企業(yè)仍然面臨薪資上行的壓力。只要勞動力市場不出現大幅度調整，消費應該也不會出現大的調整。
此外，中國經濟在2023年的強勁復蘇也將對美國經濟產生一定積極作用，尤其是在服務貿易方面。
綜合考慮以上因素，2023年美國經濟將會放緩，形成“高位回調”的態(tài)勢。如果出現衰退，衰退幅度應該是比較淺的。至于美國經濟衰退的持續(xù)時間，預計不會很長，或將維持兩至三個季度。
美國經濟衰退無疑將對全球經濟產生負面影響，但由于此次衰退程度較淺，預計其外部影響有限。考慮到金融市場已經或多或少提前反映出對美國經濟衰退的定價，預計后續(xù)衰退出現時，對全球金融市場的影響應該相對有限。
2、現有一些觀點認為雖然美國通脹將會下降，但很難再回到2%的水平，可能會在4%以上停留很久。您如何看待2023年美國通脹形勢？通脹何時才能回到2%？
孫明春：對于美國通脹水平的分析，首先要區(qū)分核心通脹和總體通脹這兩個概念。
一般情況下，總體通脹的波動性較大。如果原材料及能源價格出現比較大的回調，或是一些進口產品的價格出現比較大的回調，總體通脹率在未來一兩年內回落到2%以內也是有可能的。
但美聯(lián)儲的長期政策目標是維持核心通脹率（而不是總體通脹率）在2%的中樞水平上下，而且它關注的核心通脹率是核心家庭消費開支（PCE）物價指數的通脹率這一指標。我認為，核心PCE在短時間內回到2%并不容易，至少在2023年實現的可能性不大。
但是核心通脹率會不會在4%以上停留很久？我認為，也不見得。實際上，最新數據顯示，美國2022年第四季度核心PCE物價指數年化季率初值錄得3.9%，已經回到了4%以下。
美國的核心通脹水平受勞動力市場的影響較大，勞動力成本上漲將對核心通脹產生顯著影響。如前所述，目前美國勞動力市場仍然處于偏緊狀態(tài)，“工資-通脹”螺旋的上升過程尚未結束。因此，我認為美國核心通脹率將在今后相當長的時間里維持在3%以上，至少在2023年內會維持在這一水平。
3、您對2023年美聯(lián)儲加息空間有何預期？美聯(lián)儲會否在2023年開啟降息？
孫明春：基于對美國核心通脹率將在相當長的時間內維持在3%以上的預測，我認為，美聯(lián)儲將繼續(xù)保持偏緊的貨幣政策，預計今年全年可能加息2-3次，共計加息50-75BP。
同時，由于核心通脹還將處在較高水平，我認為2023年美聯(lián)儲降息的可能性并不大。不再加息并不意味著美聯(lián)儲會選擇降息，這體現了通脹對貨幣政策的制約。只有堅持美聯(lián)儲現在的做法，通過加息、量縮來控制流動性，真正將勞動力市場的熱度打壓下來，才能夠控制住“工資-通脹”的螺旋上升。我們已經看到美聯(lián)儲緊縮政策的一些初步效果，但是要完全顯效還需再過一段時間。
4、您如何預測2023年美元匯率走勢及美元流動性的變化趨勢？
孫明春：近期市場對美國經濟衰退的擔憂升溫，同時預期美聯(lián)儲加息基本觸頂、全年2-3次加息后就將停止加息進程，美元指數隨之出現一定回調。預計接下來發(fā)布的經濟數據或將進一步強化衰退預期，美元匯率以及美債利率都將進一步下行。換句話說，過去三個月美元指數走弱的趨勢有可能還會持續(xù)一段時間。
但是，強美元周期可能并未結束，對于美元升值，不能“掉以輕心”。需要意識到，美聯(lián)儲量化緊縮還在持續(xù)進行，如果美國經濟不出現大的問題，預計美聯(lián)儲將于2024年底前結束縮表。按照目前的進度，屆時美聯(lián)儲有可能將累計回收1.5-2萬億美元的流動性。持續(xù)量縮將會不斷收緊全球美元流動性，從而對美元匯率產生一定的支撐作用。
我們也需要觀察未來歐洲、英國、日本等經濟體的經濟走勢和央行貨幣政策走向。如果歐洲的經濟衰退比較嚴重，歐央行或將改變現在的加息立場。一旦如此，歐元對美元匯率可能重新走弱。
5、您如何預期歐元區(qū)在2023年的通脹形勢和經濟表現？2023年歐洲能源危機會迎來轉折嗎？
孫明春：預計2023年歐元區(qū)整體經濟表現將比較疲弱，部分成員國有可能會陷入衰退，主要原因在于能源危機對于歐元區(qū)經濟造成的嚴重沖擊。
從成本角度來看，由于能源及原材料價格大幅走高，企業(yè)的生產成本大幅上升。同時，歐元區(qū)通脹持續(xù)上行，也加劇了企業(yè)的加薪壓力，令勞動力成本不斷上升。疊加歐央行多次加息，企業(yè)的債務成本其實也在上升。所以總體來講，歐洲企業(yè)面臨的成本壓力是很大的。
與此同時，如果美國經濟進一步放緩，哪怕只是出現輕度的經濟衰退，也將對歐洲經濟的需求端產生不利影響。唯一可能對歐元區(qū)經濟產生正面拉動作用的外部因素，就是中國經濟的復蘇及需求的反彈，但中國經濟對其產生的幫助作用可能也較為有限。在歐洲經濟處在衰退邊緣的情形下，歐元區(qū)整體通脹水平也將回調。
在我看來，2023年能源價格不會再出現去年那樣的飆升，應該說歐洲已經度過了能源危機。其實在俄烏沖突之前，歐洲的能源價格就已經很高了，而俄烏沖突的爆發(fā)導致了能源危機的進一步升級。
但是經過2022年這一年的時間，歐洲國家在能源供應方面已經做了相當多的調整，隨著時間的推移，調整的效果將會越來越明顯，主要體現在歐元區(qū)由主要從俄羅斯進口天然氣轉為從美國和中東進口液化天然氣（LNG）、以及擴大可再生能源的產能等。隨著能源供應鏈方面的調整逐漸顯效，歐洲大概率已經度過了此前的能源危機。
6、您如何預判2023年全球經濟增速及通脹水平的變化趨勢？2023年會否出現“全球衰退”或“全球滯脹”？
孫明春：2023年，全球經濟增速將會整體放緩，通脹水平也會相對緩和，所以全球經濟增速和全球通脹都將出現向下走的趨勢。
至于會否出現“全球衰退”或“全球滯脹”，我認為出現“全球衰退”的可能性不大。美國經濟有可能在年底前步入衰退，但即使衰退，幅度應該較淺；德國等受能源危機沖擊較深的歐洲經濟體也將處于衰退的邊緣。中國在2023年的經濟增速將比較強勁，預計會達到5%以上。在這種情況下，僅中國的復蘇就可以為全球經濟貢獻一個百分點以上的增幅，在一定程度上抵消美歐經濟增速放緩對于全球經濟的拖累作用。同時，隨著全球通脹水平逐步回調，出現全球滯脹的風險也正在下降。
7、您認為2023年還有哪些關鍵的全球金融風險點需要關注？
孫明春：關于2023年全球金融領域的風險點，以下幾個方面需要注意。
第一，美聯(lián)儲持續(xù)量縮對于全球美元流動性和金融市場的影響。其實，不只美聯(lián)儲在量縮，英格蘭銀行和歐央行也已經開始或即將開始量縮。這些量縮都是對基礎貨幣流動性的收緊。流動性收緊到一定程度以后，將對金融市場造成壓力并引發(fā)連鎖反應。2023年金融市場將產生怎樣的反應、將在什么時間出現反應，目前都還沒有辦法準確判斷，但是，多國央行通過量化緊縮，正在實實在在地收緊流動性，這個風險點大家一定要注意到。
第二，俄烏沖突的后續(xù)發(fā)展。沖突爆發(fā)至今已有將近一年的時間，大家似乎已經“習以為常”了，但是未來是否會有意想不到的發(fā)展，誰也無法預料，其對于金融市場的潛在沖擊仍然很難判斷。我認為這是一個需要密切關注的潛在風險點。
第三，糧食供應。俄羅斯、烏克蘭都是農產品生產大國和出口大國，2022年以來的俄烏沖突持續(xù)加劇了全球農產品供應短缺。此外，2022年全球多地出現高溫、干旱、洪水等極端天氣災害，有可能影響糧食產量并推動糧價上漲。因此，糧食價格的走勢可能會在2023年對全球通脹形成意想不到的影響，這方面非常值得關注。
本文為CF40研究部對CF40成員、海通國際首席經濟學家孫明春的專訪，未經許可不得轉載。
